عندما تبدأ البنوك المركزية في استكشاف عوالم جديدة غريبة، لا تكون النتائج دائما مثالية.
لم يكن برنامج التسهيل الكمي مجرد تغيير في السياسات النقدية، بل كان نوعا جديدا كليا من السياسات النقدية - رحلة إلى المجهول. ولم ينته بعد، لكن هنالك بالفعل نقاش حول السلبيات والعواقب غير المقصودة. مع عدم وجود حل لهذا السؤال، بدأت مغامرة جديدة أخرى في السياسات النقدية الفضفاضة بشكل فائق: أسعار الفائدة السلبية. هذا الأسبوع، بعدما انخفضت الأسواق العالمية، ظهرت التعقيدات غير المتوقعة هناك أيضا.
تعرضت أسهم البنوك الأوروبية لمعاناة شديدة جدا خاصة خلال هذه الفترة من تجدد الاضطرابات في السوق. كان هنالك أكثر من سبب واحد، لكن يبدو أن الأسعار السلبية هي السبب وراء ذلك. تدفع ودائع البنوك في البنك المركزي الأوروبي الآن نسبة سالب 0.3 بالمائة، وتم الإعلان عن خفض آخر الشهر المقبل. الفكرة هي تشجيع البنوك على المزيد من الإقراض (بدلا من الاعتماد على أرصدة خاملة) وخفض تكلفة رأس المال بالنسبة للمقترضين الأكثر خطورة. مصدر القلق الجديد هو أن الأسعار السلبية قلصت أرباح البنوك وعرضت سلامتها للتشكيك.
ربما يكون المدافعون عن الأسعار السلبية في حيرة من أمرهم بسبب هذا الضغط الواضح على أرباح البنوك. وقد يتساءلون، لماذا ينبغي أن يحدث هذا؟ ستضطر البنوك بكل بساطة لتمرير هذه الأسعار السلبية لعملائها المختلفين، المقترضين من جانب، والمقرضين على الجانب الآخر. ولا يلزم أن يتغير فرق الأسعار بين الطرفين. لكن يبدو أن البنوك كانت مترددة في فرض الأسعار السلبية على المودعين لديها - وبالتالي الضغط على الأرباح. ربما تكون البنوك قلقة من أن المودعين لن يحبوا ذلك. حيث إن إزعاجهم أمر تحجم البنوك عن القيام به.
يبدو أن لدى صناع السياسة شكوكا كذلك. حيث أذهل بنك اليابان مؤخرا الأسواق المالية باعتماده أسعار فائدة سلبية، وكان قد قال سابقا إنه لم يكن يريد ذلك - لكنه عمل على هيكلة السياسة الجديدة بحيث تعمل على هامش أرصدة البنوك مع البنك المركزي، بدلا من تطبيقها على الإجمالي. لماذا؟ لكيلا تكون البنوك في حاجة إلى تمرير التغيير إلى المودعين.
يتبنى كل من صناع السياسة والبنوك على حد سواء أسعارا سلبية على استحياء - وهم على حق في توخيهم الحذر. لأن أسعار الفائدة السلبية إلى حد كبير قد تكون مغامرة أكثر شجاعة حتى من برنامج التسهيل الكمي.
كما ذكرت سابقا، يعتبر عالم الأسعار السلبية مكانا غريبا جدا- عالم يدفع فيه المدخرون للمقترضين مقابل امتياز تأجيل الاستهلاك، ويجري تعويض المقترضين مقابل تقديم الإنفاق. وضحت افتتاحية في مجلة (الإيكونومست) هذه النقطة بشكل جيد:
قد يستخدم صغار المدخرين أي شكل متاح من الدفع المسبق - قسائم هدايا أو اشتراكات طويلة الأجل أو بطاقات نقل حضرية أو بطاقات هواتف محمولة - لتجنب تكلفة إيداع المال في البنك.
قد يكون هذا مجرد البداية لقلب الأمور رأسا على عقب. لو كانت أسعار الفائدة سلبية بما يكفي لفترة طويلة كافية، فإن شركات الأمن المتخصصة قد تظهر بحيث تبني مواقع لتخزين النقد بالنيابة عن كبار المودعين وتفرغ التحويلات بين حسابات زبائنها. قد تسعى الشركات لتقديم المدفوعات بسرعة واستقبالها ببطء. وقد تثبط المكاتب الضريبية التسوية الفورية أو دفع مبالغ زائدة للحسابات: أحد الأقاليم السويسرية أوقف بالفعل الخصومات على مدفوعات الضرائب المبكرة وقال إنه يرغب في تلقي المال في وقت متأخر قدر الإمكان.
حسنا، يبدو ذلك الجزء الأخير جذابا جدا. (يتبادر إلى أذهان الجميع الكرتون النيويوركي المفضل: "ماذا عن أبدا؟ هل أبدا جيدة بالنسبة لك؟"). قد يتكيف الناس مع القواعد الجديدة، في نهاية المطاف. المشكلة هي أن ذلك يعرض المنطق المعتاد للسياسة للتساؤلات: حيث يُنظَر إليه عادة على أنه وسيلة مؤقتة.
فيما يتعلق بهروب النقد، يمكن معالجة ذلك أيضا. للتذكير، بوضع الأسعار السلبية في مكانها الصحيح الملائم، يكون النقد هو المكان الأفضل للادخار من الحساب المصرفي. وإمكانية أن يتحول الناس إلى النقد يجعل من الصعب فرض أسعار أقل من الصفر. إن تكلفة اقتناء النقد (بما في ذلك خطر أن تتعرض للسرقة) يخلق مجالا للمناورة. فيما هو أبعد من ذلك، قد تزيد البنوك المركزية من تثبيط استخدام النقد عن طريق خفض قيمته مقارنة بالأرصدة الإلكترونية - وهو ما يعني من الناحية العملية فرض ضريبة على الاستخدام- أو الانتقال إلى إلغائه تماما.
إن تقويض العملة الورقية بهذه الطريقة قد يكون مشحونا من الناحية السياسية، في أحسن الأحوال. نعم، التضخم يقوض العملة الورقية، وبهذا تكاد تكون الظاهرة جديدة. لكن لن يرغب أي بنك مركزي بأن يقول: "لا يمكننا رفع التضخم أعلى من ذلك باستخدام أساليبنا المعتادة لذلك قررنا تقويض العملة مباشرة".
افترض أنهم كانوا يجرؤون على فعل ذلك، معتقدين بأنه يمكنهم الإفلات ويحسبون بأن الجوانب الاقتصادية صحيحة حتى وإن كانت الجوانب السياسية صعبة، كما تعلمون. مع ارتفاع القلق المالي وحظر تدفق الائتمان، هل سيعمل مثل هذا الخروج المثير بالفعل على النحو المنشود، بحيث يساعد في تهدئة الأعصاب وجعل المقرضين والمقترضين يتحملون المخاطر؟ ربما تفعل العكس تماما. إن التجربة التي تبدو متهورة ليست الطريقة الأفضل لاستعادة الثقة.
أظهرت البنوك المركزية أن الحد الأدنى لأسعار الفائدة يقل عن الصفر. وأظهرت أيضا أن القدرة على اقتناء النقد بدلا من الأرصدة الإلكترونية لا يرسم أي مسار حاد أو ثابت، كما افترض سابقا. هنالك على الأقل بعض المجال المتاح للمناورة في أقل من لا شيء.
ربما بإمكان البنك المركزي الأوروبي جعل سعر الإيداع لديه أكثر سلبية قليلا. في الواقع، من الجيد أنه قد وعد بالقيام بذلك في مارس. إن كانت التعقيدات القانونية سانحة، يمكن أن يدفع المصرف الفيدرالي الاحتياطي الأمريكي الأسعار لتصبح سلبية قليلا كذلك، رغم أن رئيسة المصرف جانيت ييلين أخبرت الكونجرس هذا الأسبوع بأنها تعتقد أن هذا غير لازم.
رغم ذلك، النقطة الرئيسية هي أن هذا المجال المتاح للمناورة مجال محدود. هنالك بالفعل حد أدنى لأسعار الفائدة - حد ثقافي وسياسي وتحذيري - ونحن قريبون منه. في الوقت الحالي، لا نعرف بالضبط مدى اقترابنا.
